1. 달러화 약세의 현황과 전망

1) 달러화 약세 현황 및 약세 요인

달러화는 2002년 2월말 이후 약세 현상을 보이기 시작했다. 이후 유로-달러 환율은 계속해서 사상최고치를 경신하고 있으며, 지난해 일본 외환당국의 20조엔 규모의 시장개입에도 불구하고 엔-달러 환율은 지속적으로 하락세를 보이고 있다. 유로화는 2001년 12월말 달러당 1.11유로에서 2004년 1월말 0.80유로로 28%, 같은 기간 엔화는 달러당 131.50엔에서 109.64엔으로 19.6% 평가절상 됐다. 최근에는 105엔대까지 내려서다 자위대의 이라크 파병 결정에 따라 일본 국내에서 테러 움직임이 발생하면서 주춤거리고 있다.

달러화 약세의 요인으로 여러 가지가 꼽힌다. 미국의 재정적자와 무역적자 등 ‘쌍둥이 적자’의 재출현, 부시 행정부의 ‘강한 달러’ 정책의 사실상 포기 등이 맞물려 진행되고 있다. 여기에다 끊임없이 계속되는 외부로부터의 추가적인 테러 위협, 오일달러의 미국 이탈 가능성 등도 달러화 약세 요인으로 작용하고 있다.



2) 달러화 약세에 대한 아시아 국가의 대응

달러화 약세와 함께 외환보유고가 급증하고 있는 아시아 국가들은 환율 방어와 투기 억제를 위해 자본·외환통제를 위한 각종 조처들을 취하고 있다. 2003년 10월말 세계 외환보유액은 3조 1백억달러로 1년 전보다 24% 증가했다. 특히 아시아 28개국의 외환보유액은 1년 전보다 31% 늘어난 1조 8,100억달러로 전체의 60%를 차지했다. 중국의 외환보유액은 4천억달러에 육박해 2년만에 두 배로 상승했고, 이로 인해 미국·유럽연합으로부터 위안화 평가절상 압력을 받고 있다. 중국은 이런 압력을 해소하고 막대한 대미 무역흑자 관리를 위해 통화긴축을 통해 완만한 경기조절에 나서고 있다. 

2003년 6월 부동산 대출요건 강화, 9월 상업은행에 대한 지급준비율을 6%에서 7%로 상향조정, 2004년 1월부터 수출품의 부가가치세 환급률을 15%에서 12%로 인하 등의 조처가 이에 해당한다. 아울러 최근에는 투기자금 유입 규제를 위해 외환 통제를 더욱 강화시키는 조처를 취했다. 현재 중국 위안화는 달러당 8.28위안을 기준으로 상하 0.3% 이내에서만 거래되는 고정환율제를 채택하고 있다.

중국의 특별행정구인 홍콩 역시 2003년 9월 이후 512억 5천만 홍콩달러(67억달러)를 외환시장에 쏟아 부었지만, 페그제를 역이용한 해외 투자자의 자금이 꾸준히 유입되고 있다. 일본의 경우 지난해 20조엔(약 1,500～1,800억달러)을 엔화 평가절상을 저지하는 데 사용했고, 올해만도 지난 1월12～16일까지 1백억달러 이상을 환율 방어에 투입한 것으로 알려지고 있다.

타이 역시 2003년 지난 9월12일과 10월14일 두 차례에 걸쳐 단기자본 유입을 규제하고 환투기를 예방하는 조처를 취했다. 내용은 비거주자들의 계좌가 무역·투자 용도로 쓰이는지를 확인하고, 3억바트(760만달러) 이상을 보유할 수 없게 하며, 만 6개월 미만의 비거주자 예금에 대해 이자를 지급하지 않는 가변예치의무금제 도입 등이 뼈대를 이룬다.

2. 달러화 약세가 국내 외환·자본시장에 주는 영향

1) 국내 외환·자본시장 개방 현황

1999년 4월1일 외국환거래법의 시행과 함께 실시된 제1단계 자유화에서 기업 및 금융기관의 대외영업활동과 관련된 대부분의 외환거래를 자유화함과 동시에 자본거래에 대한 규제를 원칙적으로 ‘원칙규제·예외허용 체계’(Positive system)에서 ‘원칙자유·예외규제 체계’(Negative system)로 개편했다. 하지만 자본의 급격한 유출·입 등에 따라 발생할 수 있는 부작용에 대비해 가변예치의무제도, 외환집중제 등의 안전장치(Safeguard)를 운용할 수 있는 제도적 근거는 유지했다.

2001년 1월1일 시행된 제2단계 자유화에서 여행경비, 이주비 등 개인의 외환거래에 대한 규제가 자유화됨으로써 제1단계 자유화 때 유보된 대부분의 외환거래가 자유화됐다. 다만 외환시장 안정 및 불법적 외환거래에 대한 제재 근거를 유지하기 위해 대외채권회수 의무제도를 유지하고, 단기투기성 자금의 유출입을 억제하기 위해 자본거래 허가제 등의 적용시한을 2005년까지 연장했다.

1, 2단계 외환거래자유화에 따라 2003년 국내 외국환은행과 비거주자간의 차액결제선물환(NDF) 거래규모는 하루 평균 13억 4천만달러로 사상 최대치를 기록했다. 특히 2003년 4분기 일평균 NDF 거래규모는 22억달러로 급증해 1999년 4월 1단계 외환거래자유화와 함께 국내 외국환은행이 NDF 거래에 참여한 이후 최대치를 나타냈다. NDF 거래의 급증은 외국인주식투자자금 유입액이 증가하면서 비거주자의 환리스크 헤지를 위한 거래가 증가한데다 10월 이후 원-달러 환율 변동성 확대로 비거주자의 손절매수성 및 환차익을 획득하기 위한 거래가 늘어난 데 따른 것이다.

1997년 국제통화기금(IMF) 구제금융사태 직후 자본시장 자유화는 거의 전면적으로 시행됐다. 외국인의 주식·채권 보유 상한선이 전면 철폐됐고, 극히 일부 공기업(KT 등)에서만 외국인 지분보유한도가 유지되고 있는 상태이다. 2003년 12월말 외국인이 보유한 주식의 시가총액은 142조 5,341억원으로, 1년 전의 93조 1,607억원에 비해 50조원 가량이 늘어났다. 시가총액에서 차지하는 비중도 36%에서 40.1%로 높아졌다. 2003년 한해동안 외국인의 순매수액인 13조 8천억원을 감안하면, 외국인이 챙긴 시가차익만 36조원을 웃도는 것으로 추정된다. 외국인은 2003년 5월부터 순매수로 전환하여 8개월 연속 순매수를 하고 있는 상태이다.

외국인의 전체 투자(직접투자 포함) 중에서 주식투자가 차지하는 비중은 시가총액기준 95.7%, 주식수 기준 88.9%나 된다. 반면 외국인의 채권투자는 주식에 비해 훨씬 떨어진다. 2003년 12월말 외국인 채권보유액은 1조 7,676억원이며, 보유 비중은 전체의 0.29%에 불과하다. 이중 회사채가 50%, 국채가 29.3%를 차지한다. 



2) 최근 달러화 약세와 외환·자본시장

달러화 약세는 지난해 외환·자본시장에 지속적인 충격파를 줬다. 이는 외환당국의 지속적 개입으로 나타났고, 그 결과는 ‘외환보유고 증가 → 한국은행의 통화안정증권 발행 증가 및 이자 부담 증가 → 외국환평형기금채권 증가 및 이자 부담 증가’라는 악순환 형태를 띠었다.

정부의 엄청난 시장 개입과 함께 외환보유고는 급격히 늘어났다. 1,600억달러에 육박하는 외환보유고는 지난해 한해동안 339억 4,000만달러가 늘어났다. 지난해 1～12월 증가한 경상수지 흑자 125억달러(추정치), 순유입된 외국인증권투자자금 135억 2천만달러를 더하면 260억 2천만달러다. 정부의 시장개입을 통해 이 돈의 대부분이 외환보유고로 쌓였다. 차액인 79억 2천달러(339억 4천만달러～260억 2천만달러)는 외환보유액 운용수익과 유로화 평가절상에 따른 평가차익으로 이뤄져 있다.

정부의 외환시장 개입 부담은 급격히 늘고 있다. 2000년말 66조 4천억원 수준이던 통화안정증권(통화안정증권법에 의해 발행되는 금융채) 발행잔액은 2001년말 79조 1천억원, 2002년 말 84조 3천억원, 2003년말 105조 5천억원으로 증가했다. 2003년 중에는 21조 2천억원(25.1%) 늘어나 2002년의 증가액 5조 2천억원의 네 배에 이르기도 했다. 외환시장 개입에 따라 풀린 통화를 환수하기 위한 통화안정증권 발행이 급격히 늘어나면서 이자지급액도 눈덩이처럼 늘어나고 있다. 금리 하락세에도 불구하고, 통화안정증권 이자지급액은 2003년 4조 9,600억원에 이른다. 통화안정채권 이자는 1999년 3조 8천억원에서 2000년 4조 6,600억원, 2001년 4조 8,700억원, 2002년 4조 8천억원으로 증가세를 보이고 있다.

정부의 외환시장 개입 재원으로 쓰이는 외국환평형기금채권 발행액도 사정은 마찬가지다. 2003년 외국환평형기금채권 발행 순증액은 12조 8천억원, 발행잔액은 29조 6,500억원에 이른다. 2004년에도 7조 8천억원어치를 발행할 계획이며, 지난 1월14일과 26일 각각 1조원 어치를 이미 발행했다. 외국환평형기금채권 이자만도 연간 1조 5천억원을 웃돌 것으로 예상된다.

정부의 외환시장 개입은 2003년 10월부터 차액결제선물환(NDF) 시장에 대한 직접 개입 형태로 나타났다. 이때부터 환율 방어를 위해 재정경제부가 사들인 NDF만도 100억달러를 웃돌고 있는 것으로 알려진다. 정부 보유 NDF는 환율이 1,170～1,180원 밑으로 떨어질 경우 큰 손해를 보게 돼 있는 점을 감안하면, 외환·자본시장 개방에 따른 환율 방어 비용은 통안증권 및 외평채 이자 부담보다 훨씬 더 크다고 판단된다.

결국 정부는 지난 1월15일 환투기 방지를 위해 역외 선물환(NDF) 시장에서 비거주자(외국인)의 원-달러 선물환 매매를 규제하는 조처를 취했다. 홍콩, 싱가포르, 뉴욕, 런던 등 주요 국제 금융센터에서 비거주자의 원-달러 선물환 매도를 규제하는 내용이다. 선물환은 미래의 일정 시점에서 사고 팔 외환의 가격이 현 시점에서 미리 약정된 금융상품이다. 비거주자와 거주자가 선물환 매매를 할 경우 비거주자가 선물환을 매도하면 거주자는 선물환을 사들이고 현물환시장에서 달러를 팔게 된다. 환위험을 없애기 위해 균형을 맞추려 하기 때문이다. 이럴 경우 현물환시장에서는 달러 공급이 많아지게 되고 원-달러 환율은 하락한다. 원화 가치가 달러에 비해 평가절상 되는 것이다.

정부의 1·15 NDF 직접규제가 성공할지는 불투명하다. 이미 신임 이헌재 경제부총리 겸 재정경제부장관은 1·15 NDF 규제 조처를 4월말까지 단계적으로 없애는 쪽으로 정책 방향을 잡고 있다. 환율 하락은 막을 수는 없다는 판단을 내리고 다만 그 속도를 조절하는 쪽으로 가닥을 잡은 셈이다.

3. 세계환율 전쟁에서 무엇을 할 것인가

1) 3단계 외환자유화에 대한 전면 재검토

달러화 약세라는 추세 속에서 1,600억달러에 이르는 외환보유고는 외국인증권투자자금의 지속적인 유입을 유도하는 암묵적 보증장치로 기능하고 있다. 외국인증권투자자금은 국내 증시에 유입되는 동시에 환차익을 노린다. 최근 외국인이 NDF를 매입하는 대신 매도한 것도 바로 환차익 때문이다. 재경부가 NDF 매입·매도 직접 규제에 들어간 것도 이런 이유가 크다고 봐야 한다.

재경부의 NDF 직접규제가 주는 시사점은 각별한 의미를 띤다. 재경부가 그동안 추구해온 맹목적인 외환·자본시장 자유화가 엄청난 문제점이 있다는 점을 스스로 인정한 것이나 마찬가지이기 때문이다. 아울러 외환·자본시장 자유화를 통해 달성하고자 하는 정부의 ‘동북아 금융허브’가 얼마나 취약한 것인지를 상징하고 있다. 따라서 현재 재경부가 계획하고 있는 추가 외환자유화 일정의 전면 재검토가 필요한 시점이다.

재경부는 2003년 3월 대통령 업무보고에서 2011년까지 완료하기로 했던 3단계 외환제도 자유화를 2007년까지 4년 앞당겨 실시하고, 외환거래법을 외환법으로 대체해 세이프가드(급격한 자본유출입 때 통제할 수 있는 장치) 이외의 모든 규제를 폐지하기로 한 바 있다. 이렇게 되면 현행 1인당 10억원으로 제한돼 있는 비거주자의 원화 차입한도 등이 모두 풀리게 된다. 이런 ‘만용의 노선’은 전면 재검토돼야 한다.

2) 외국인 증권투자자금 유입 규제를 위한 가변예치의무금제 도입

이미 외국인 국내 주식시가총액이 40% 이상을 넘고 있고, 그 비중은 계속 높아지고 있다. 현재 쏟아져 들어오고 있는 외국인 증권투자자금은 일차적으로 국내 증시를 겨냥하고 있다. 따라서 자본·외환시장 대책의 초점을 증시에 맞춰야 한다. 외국인 지분 보유한도 재설정 등과 같은 방안은 엄청난 저항을 불러올 가능성이 높기 때문에, 일단은 외국계 단기자금의 유입규제에 초점을 두는 가변예치의무금제(VDR)의 도입이 필요하다. 

VDR은 무이자나 저리로 외국계 단기자금의 일부를 일정기간 동안 예치하게 하는 단기자본 유입규제 조처이다. 유입되는 외국인 증권투자자금의 일정비율(이를테면 20%)에 VDR을 적용하면 된다. 이미 2003년 10월 타이 중앙은행은 만기가 최소 6개월이 넘는 경우를 제외한 모든 비거주자의 경상 및 저축 계정에 대해 이자 지급을 금지하는 VDR을 도입했다. 

3) 외환보유고를 이용한 남북개발은행 설립

2004년 1월 중국 정부는 막대한 외환보유고(2003년말 4,032억달러)의 일부를 부실채권 정리에 사용하겠다는 계획을 발표했다. 외환보유고 450억 달러를 투입해 4대 상업은행에 속하는 건설은행과 중국은행의 부실채권을 처리하기로 한 데 이어, 700억달러를 투입해 공상은행과 농업은행의 자본 확충에 사용하기로 한 것이다.

우리의 경우도 막대한 외환보유고를 건설적인 방향으로 사용하는 방안을 적극 찾아야 한다. 현재 우리나라 외환보유고는 1,600억달러에 육박하고 있다. 이런 막대한 외환보유고는 원화에 대한 평가절상 압력으로 작용하고 있다. 또한, 비록 한국은행이 높은 운용수익률을 기록하고 있다고는 하지만, 생산적인 실물투자 등 다른 용도로 활용했을 경우와 견줘볼 때 그 기회비용이 만만치 않다.

그렇다고 한국투자공사(KIC)를 설립해 외환보유고를 해외자산에 운용하겠다는 정부의 발상을 따를 수는 없다. 재경부는 자산운용업 육성이라는 명분을 내걸고, 외환보유고 가운데 일부인 200억달러로 KIC를 설립해 해외 자산운용에 사용하겠다는 계획을 발표한 바 있다. 이미 제너럴일렉트릭(GE)과 같은 다국적 기업들이 한국의 외환보유고를 자사에 투자해달라고 요청해 오는 웃지 못할 상황이 빚어지고 있는 실정이다.

중국처럼 외환보유액을 생산적으로 활용하기 위한 발상의 전환이 필요하다. 생계형 신용불량자로 인한 카드사의 부실채권 정리 등에도 활용할 수 있으나, 재경부의 KIC 설립 구상에 대한 역발상이 좀 더 설득력이 있다. 그것은 KIC 설립이 아닌 ‘남북개발은행’ 설립이다. 외환보유액 가운데 200억달러(약 24조원)를 남북개발은행의 재원으로 활용하자는 것이다.

2003년 11월말 기준으로 외환보유액은 1503억 4000만달러이며, 이 가운데 84%는 한국은행의 소유이며, 16%인 223억달러가 정부 소유다. 적정 외환보유액과 관련해 재경부는 3개월치 경상수입에다 1년 미만 단기외채, 유사시 외국인주식투자자금 유출액 등을 감안해 1,211억달러 정도로 보고 있는 반면, 한은은 통일 등에 대비해 3천억달러 이상을 보유해야 한다고 주장하고 있다. 하지만 통일에 대비해 외환보유액을 3천억달러까지 쌓아두는 것은 오히려 낭비에 가깝다. 대신에 남북개발은행을 설립하는 방식으로 통일 이전에 북한을 개발하는 데 사용하는 것이 통일비용의 측면에서 북한 주민들의 생활 개선을 위해 시급하다.

기존 산업은행은 외국계 투자은행과 경쟁하는 투자은행 업무에 주력하고 있어 북한 개발에 적합하지 않다. 북한 개발에는 많은 리스크(위험)가 따르는 만큼, 어느 정도 손해를 감수하더라도 과감하게 위험을 수용하면서 개발에 뛰어들 수 있는 별도의 개발은행이 꼭 필요하다. 남북개발은행이 설립되면 국내·외에서 개발채권을 발행할 수 있고, 이 채권을 국내 연기금 등에서 인수할 수도 있을 것이다. 이는 국내 금융시장에서 자산운용에 애로를 겪고 있는 연기금 등이 활로를 제공받을 수 있는 이점을 동시에 제공한다. 또한 향후 동북아개발은행 설립 등에서 남북이 주도권을 쥘 수 있는 발판을 마련하는 계기가 될 수 있다.

*************************************************************************************
페그제
홍콩의 통화제도인 페그(Peg)제는 일종의 변형된 고정환율제도로 통화 위원회(Currency Board)제도라고도 한다. 달러 등 기축통화에 대한 자국화폐의 교환비율을 정해놓고 이를 고시한 다음 이 비율로 무한정으로 교환해주기로 약속하는 제도이다. 따라서 이 비율이 이 나라의 환율이 된다.

가변예치의무제도
국내에 들어오는 투기자금의 일부를 한국은행이나 외국환평형기금에 무이자로 1년간 예치하도록 의무화하는 것. 국내외 금리차를 노리는 투기자금의 대량 유입을 막기 위한 조치인데 외환보유고가 늘어나는 부수적 효과도 있다.

외환집중제
국내에 거주하는 개인이나 기업들이 벌어들인 외화를 은행에 의무적으로 매각하거나 예치시키는 제도이다. 이 제도는 국가적으로 대외적인 지급능력을 확보함으로써 보유외환을 효율적으로 활용할 수 있도록 하기위해 운영된다.

차액결제선물환
본국에서 거래할 경우 생길 수 있는 각종 세제나 운용상의 제반 규제를 피해 조세·금융·행정 등에서 특혜를 누릴 수 있도록 타국에 형성된 선물 환시장을 말한다. 

외국환평형기금채권
외국환평형기금채권(외평채)은 환율안정을 목적으로 조성되는 ‘외국환 평형기금’ 조달을 위해 정부가 발행하는 채권이다. 즉, 투기적 외화의 유출입 등에 따른 환율의 급변동으로 기업활동에 차질이 생기는 것을 막고 원화의 대외가치를 안정시키기 위해 정부가 조성하는 자금이 ‘외국 환평형기금’이며, 외평채는 이 기금의 재원조달을 위해 발행된다.
*************************************************************************************